作为高性能溅射靶材领域的佼佼者，芜湖映日科技股份有限公司（以下简称“映日科技”）的资本之路却很曲折。
两度寻求上市折戟，如今再整旗鼓转向北交所，其背后体现了企业扩张的野心，但也侧面反映出映日科技此前存在无法说服于人的疑点。
客户即股东的特殊股权结构，灵活多变的定价策略，以及反复被监管问询的核心争议，都成为映日科技闯关路上无法回避的焦点。映日科技此次能否真正迎来曙光，其案例又为市场带来哪些启示？
三度叩门：映日科技的上市持久战
近日，映日科技再度现身于IPO辅导备案企业名录之中，而这一次，它选择了北交所作为冲击资本市场的下一站。中信建投的初步尽职调查，认为映日科技已经具备进行辅导的条件。
界面新闻注意到，这已是映日科技第三次叩响资本市场大门。
早在2022年4月，该公司就曾在安信证券的辅导下勇闯创业板，当时计划募资额约5亿元。但在历经两轮问询后，映日科技主动撤回了申请，当时排队时间不足一年。
来源：交易所
经历两年的蛰伏后，2025年4月，映日科技尝试“曲线上市”。
根据呈和科技（688625.SH）4月9日公告，公司及关联方筹划以现金方式收购映日科技合计不低于51%的股权，若交易完成，呈和科技将实现对映日科技的控股，映日科技也将借助并购实现资本化。呈和科技当时预计映日科技100%股份的整体估值为人民币18亿元。
然而，短短两个月后，这场交易便宣告终止。呈和科技对外解释，终止原因包括映日科技股东结构复杂，双方对未来经营规划存在分歧，尤其在业绩承诺条款上发生重大变更，导致交易基础动摇。
并购路径受阻后，映日科技再度调整战略，于7月获准在新三板基础层挂牌，8月28日起开始公开转让。
令人意外的是，挂牌尚未满月，映日科技就找到中信建投，双方签署了《辅导协议》，并火速递交了北交所上市申请。
根据北交所上市规则，企业需连续挂牌满12个月，并进一步晋升至创新层，方可正式提交上市申请。此外，净资产、市值、净利润等财务指标亦须达标。映日科技能否在一年内完成这些“硬指标”，则是公司需要解决的首要问题。
来源：交易所
隐秘的股东网络：映日科技与客户的资本共生
根据2025年7月的公开转让说明书，映日科技设立于2015年8月21日，注册资本8940.0276万元，实控人张兵直接或间接控制33.86%的表决权，任职公司董事长兼总经理。
资料显示，映日科技主营的主营业务为高性能溅射靶材，主打产品为陶瓷化合物靶材产品ITO靶材，其系平面显示产业下游广泛应用的材料之一，公司还生产高迁移率氧化铟基靶材、钼靶材、硅靶材等新型材料。
2018年至2020年间，映日科技向客户提供的是ITO旋转靶材产品，进入2022年公司亦可批量供应大尺寸平面ITO靶材。2024年平面显示领域ITO靶材国内市场容量预计1190吨，映日科技的国内市场销量为291吨，市场占有率24.45%。
如今，京东方、华星光电、惠科集团、彩虹光电及长信科技等企业已是映日科技的核心客户群体，公司还表示将拓展多元化的下游应用领域，特别是在太阳能电池领域，公司产品已成功批量供应给华晟新能源、中建材等企业。
2024年全年，映日科技营业收入实现6.46亿元规模，净利润为1.02亿元。2025年上半年这两个数据分别为4.29亿元和7281.09万元，同比变动率分别为40.77%和34.66%。
然而耀眼的业绩背后，隐藏着客户高度集中的风险。
界面新闻注意到，映日科技2024年对前五大客户的销售金额达到5.45亿元，十大杠杆炒股平台占总营收的84.38%。更引人注目的是，诸多客户的关联主体同时也是映日科技的股东。
来源：说明书
比如2015年8月入股的美泰真空，是长信科技控股子公司；2017年3月入股的曾泯谕，其控制着上海阳驰科技；2020年9月入股的显智链投资，由京东方创新投资有限公司持股76.22%；2020年9月入股的晟泽管理，其股东、执行事务合伙人徐荦荦，有着TCL集团的背景。
2020年9月入股的科锰投资，由广西惠嘉富裕创业投资发展有限公司持股90%，此公司为深圳惠科投资的全资子公司，而深圳惠科投资与惠科股份拥有同一批管理层；
2020年9月入股的TCL战略投资，其本身就是TCL系的投资平台。
根据2025年7月份的公开转让说明书，美泰真空目前持有映日科技6.57%股权，显智链投资持有4.47%，晟泽管理持有2.68%，科锰投资持有2.58%，曾泯谕持股1.74%，TCL战略投资则手握0.89%。
来源：说明书
这些股东不仅参股映日科技，更是其历年来的核心客户，尤其长信科技、TCL、京东方、惠科四家，在2024年位列前五大客户名单，给映日科技带来的收入就占总营收的76.23%。此外，上海阳驰科技虽然在2025年7月的公开转让说明书中并未提及，但于2022年的招股说明书中，映日科技明确其也是客户之一。
不仅如此，界面新闻梳理发现，映日科技的2019年的前五大供应商之一的陕西山泰，通过润鼎投资也有入股，持股比例为3.93%。这进一步模糊了产业与资本的边界。
单价差异率“因客而异”？
股东与客户重叠的结构，至少从数据上看，影响是明显的。
例如2019年映日科技来自京东方、惠科、华星光电三家的收入分别为222.55万元、3196.98万元、119.2万元，2021年时数据分别为6481.76万元、9086.31万元、3802.25万元，两年时间增长了28倍、1.8倍、30倍；至2024年数据为2.09亿元、1.11亿元、1.42亿元，五年时间暴增了92倍、2.49倍、118倍。
来自长信科技的收入也呈逐步增长的态势，2021年为1980.46万元、2020年为2079.18万元，2021年为3452.3万元。
收入变化图：界面新闻编制
对于此，映日科技曾有过一番解释，称是因为公司主要产品陆续导入京东方等客户的各条TFT-LCD世代线，才使得对其的收入呈现上升趋势。同时映日科技也表示，相关股东入股时并未约定于采购相关的条款，亦不存在有关股东承诺帮助公司提高业绩的相关利益安排，公司并不认为存在通过股权关系进入供应链的情形。
另外，查看映日科技的过往生意，其与大客户议价时的灵活身段也值得深究。
例如2020年至2022年上半年，映日科技供给京东方的ITO旋转靶产品单价，较非股东客户的销售单价差异率分别为13.8%、4.87%、5.19%。映日科技表示在供应前，京东方主要使用日本、韩国等境外厂商的产品，境外厂商产品的价格相对较高，所以公司对标了境外厂商产品价格向京东方报价。
而同一时段，映日科技供给惠科的某类ITO靶材产品的单价差异率分别为0.64%、-3.51%、-9.43%。公司解释系为应对竞争，主动调低了售价，以争取更大的市场份额。
至于映日科技对华星光电销售的某类ITO靶材产品，2020年至2022年上半年单价差异率分别为-16.85%、-27.78%、-24.4%。
映日科技表示，出现此情况主要是由于华星光电前期采取各供应商按季度进行网上投标方式确定采购价格、数量进行采购；另规定如靶材供应商的产品报价超出其他靶材供应商同类产品报价6%以上，不得给予采购配额。 因此，从长远考量，映日科技选择了价格跟随的报价策略。
单价差异率图：界面新闻编制
这些灵活多变的价格操作，虽在商业策略上可以理解，但由于客户与股东身份的重合，仍难以避免地引发市场对交易独立性、定价公允性及潜在利益输送的质疑。故在上一次闯关创业板时，映日科技的相关情况就被交易所反复问询。
遗憾的是，在2025年7月的公开转让说明书中，映日科技并未就2023年后的客户定价差异数据做专门的描述。
文章为作者独立观点，不代表财盛证券观点
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